《交易视点》中国周期性行业公司债建议减仓,因短期偿债能力持续恶化--中金 / 7 years ago《交易视点》中国周期性行业公司债建议减仓,因短期偿债能力持续恶化--中金3 分钟阅读路透北京9月24日电---中国大型投行--中金公司发布中国信用策略周报认为,周期性行业流动性和短期偿债能力的恶化更为明显,尽管他们最终违约风险不一定最大,但会带来较大的估值问题,建议投资者在投资组合中更加审慎地对待这些行业公司债,降低持仓比例。 此外,5年期高等级中票收益率也有望企稳回落,投资者在组合中可将部分10年期超AAA企业债换持为5 年期普AAA中票,维持前期在4.8%以上买入5年期普AAA级中票的建议。而短融本周收益率季末过后也有望回落。 **周期性行业短期偿债能力持续恶化** 从我们最为直接关注的短期偿债指标来看,一半以上的公司债发行人在恶化,恶化面较大的包括建筑建材、基建设施、有色金属和钢铁几个行业。 从恶化的原因看,首先是盈利的下滑侵蚀现金流和流动性,比较典型的是钢铁、建筑建材以及有色金属等周期性行业; 二是经营环境恶化,盈利下滑的同时伴随上下游结算条件变差,营运资金占压加大,典型的如机械设备和化工行业; 三是一些行业投资居高不下,最为典型的是基建设施和化工行业,此外钢铁和有色金属行业盈利恶化的同时也仍存在投资支出大的问题; 四是内部经营财务状况的恶化导致外部融资条件的收紧,比较典型的是建筑建材行业。 总体上看,经济下滑持续时间已经较长,周期性行业流动性和短期偿债能力的恶化更为明显,尽管这些行业公司债发行人以国有企业为主,最终违约风险不一定最大,但信用基本面的恶化仍然会带来较大的估值问题,建议投资者在投资组合中更加审慎地对待这些行业公司债,降低这类债券在组合中的仓位比例。 **银行间:超短融和 5 年以上中票供给增多** 近期高等级债券的供给呈现“两头多中间少”的期限特征,超短融和5 年以上中票发行明显增多。这一方面与监管机构的支持有关,另一方面也与发行人出于融资成本和简化发行程序的考虑发行意愿增强有关,因为目前收益率曲线1-5年较陡、而5-10 年偏平,特别是1 年以下和5 年以上没有发行利率指导下限,发行不需要在二级市场收益率基础上加点,更容易节约融资成本。 另外,保险投资无担保信用债只能投资招标发行品种的限制取消后,长期限中票和企业债在需求群体上的差异也明显减小了,发行人可能也会倾向于选择审批相对简单的中票。 相对而言,3-5 年品种的供给相比8 月的高峰反而是有所回落的。6 月底以来,出于防御性的考虑,我们优先推荐短融加10 年期超AAA 企业债的哑铃型组合,该组合截至目前表现仍优于集中持有5 年期中票。 不过目前考虑到5年中票收益率已经接近甚至超过年内高点,利差恢复至合理水平,未来供给压力有望逐步减轻,再加上基准利率方面我们认为3-5 年期收益率最容易受益于流动性的改善而有所回落,我们认为5 年期高等级中票收益率也有望企稳回落。 而5年以上中票的供给增加会分流超AAA 企业债相关品种的需求,对其收益率的下降产生抑制作用。我们建议可以在组合中将部分10年期超AAA企业债换持为5 年期普AAA中票,维持前期在4.8%以上买入5年期普AAA级中票的建议。 短融本周收益率明显上行主要还是受到季末效应的冲击,尤其是流动性最好的超AAA 品种升幅最大,建议投资者增持该品种,季末过后收益率有望回落。 **交易所:QE3 将继续推动高收益债反弹,但持续性不如前两轮** 我们在上期周报中提到,受益于QE3 带来的风险偏好提升,高收益品种短期会出现一轮反弹,这轮反弹仍有望持续一段时间。从前两轮QE 的情况看,高收益债的信用利差都会出现明显收窄。 本轮QE的国内货币条件处于前两轮QE之间,既没有像08年底那样大幅宽松,但也更不可能像10年底那样紧缩,从而将相对于第二轮QE更有利于推动风险偏好的上升。 而且本轮还有一个有利因素,就是股市的表现较前两轮都更差,也更有利于高收益债的反弹。但是高收益债的信用基本面并没有好转的迹象,并且大幅弱于第二轮QE时,而且相对于利率和高等级信用债绝对收益率已回到年初水平而言,高收益债还有较大差距,相对吸引力有所下降。 因此,本轮反弹的高度会十分有限,持续时间也不会太长,10月底的季报冲击可能是下一个风险点,10 月下旬还有赛维短融到期的敏感问题,也有可能打击市场风险偏好。 我们预计资质较弱的公司债收益率难以回落至7%以下,仍然维持前期逢高减持的策略建议。09 爱使债公告2.5亿元公司债均被申报回售,将于11 月19 日支付。我们倾向于认为发行人敢于不上调票面利率,应有能力支付回售本息。 不过从其财务状况来看,周转压力仍然较大。公司5 月25 日股东大会决议将发行5 亿元短期融资券,如成功则能较大程度上缓解支付压力。这说明有其他融资渠道的发行人,会倾向于不提高票面利率而让债券回售,因为再融资的成本更低。不过对于外部融资渠道很窄的房地产企业,并不适用。(完) 欲浏览更多《交易视点》稿件,请点选[COR/CN-COPINI] --整理 钟华; 审校 黄凯